Guinness Global Energy-Fonds: Was Anleger von Saudi Aramco erwarten können


11.11.19 12:00
Meldung
 
London (www.fondscheck.de) - Nach Jahren des Wartens geht der weltgrößte Ölkonzern Saudi Aramco nun an die Börse.
Das Management Team des Guinness Global Energy-Fonds (ISIN IE00B2Q91V27 / WKN A1CVV9 ) hat einige der IPO-Dokumentationen und Pre-IPO-Recherchen überprüft, so die Experten von Guinness Asset Management.

Die Unterlagen zum Börsengang hätten bestätigt, dass Saudi Aramco ein "einzigartiges" Unternehmen sei. Es sei mit Abstand der größte Ölkonzern der Welt und eines der größten Unternehmen weltweit. Der Konzern verfüge über 227 Milliarden Barrel Öl/NGL-Reserven, was mehr als 20% der globalen Ölreserven entspreche (laut BP Statistical Review of World Energy) und dem Fünffachen der nachgewiesenen Öl/NGL-Reserven der anderen Öl-Konzerne zusammen (Exxon; Chevron; Royal Dutch Shell; Total; BP).

Mit einer Ölförderung von rund 9,9 Mio. b/Tag und einer NGL-Produktion von rund 1,2 Mio. b/Tag würden die nachgewiesenen Reserven über 50 Jahre halten (gegenüber rund zwölf Jahren der anderen Ölproduzenten). Die Betriebskosten für die Herstellung eines Barrels Öl lägen unter 3 USD/bl, was das Unternehmen an die Talsohle der Kostenstruktur der Branche bringe. Tatsächlich gehöre Saudi Aramco zu den größten und kostengünstigsten Öl- und Gasproduzenten in fast allen Betriebskennzahlen.

Saudi Aramco sei besonders stark im Upstream-Geschäft (Exploration und Produktion) engagiert, wobei 98% des EBIT 2018 aus der Produktion von Öl und Gas und nur 2% aus Downstream-Geschäften stammen würden. Die Experten hätten herausgefunden, dass das Unternehmen gerade dabei sei, eine 70%-ige Beteiligung an SABIC (einem saudischen Petrochemieunternehmen) zu erwerben, und dass sich die zukünftigen Wachstumsinvestitionen auf nachgelagerte Öl-, Chemie- und Erdgasproduktion konzentrieren würden.

Die IPO-Materialien hätten uns Finanz- und Betriebsdaten von 2017 und 2018 geliefert, und es den Experten ermögliche, ihre eigenen "First Stoss"-Schätzungen für 2019 und 2020 zu erstellen.

Mit niedrigen Kapital- und Betriebskosten würden die Experten sehen, dass Saudi Aramco ein Unternehmen sei, das einen hohen freien Cashflow generiere. Basierend auf einem Ölpreis von 60 USD/bl würden sie sehen, dass Saudi Aramco eine Free Cashflow-Rendite von rund 22% im Vergleich zum eingesetzten Kapital im Jahr 2020 erziele. Dies sei deutlich höher als bei den anderen Ölkonzernen (die durchschnittlich rund 8% betragen würden) und spiegle die niedrigeren Produktionskosten und die geringere Kapitalintensität wider.

Saudi Aramco habe eine makellose Bilanz und werde in den Jahren 2019 und 2020 im Wesentlichen keine Nettoverschuldung benötigen, wenn die Ölpreise von Brent im Durchschnitt bei 60 USD/bl Brent lägen.

Trotz der Produktion von rund 11 Mio. b/Tag Öl/NGLs sei das in Saudi Aramco eingesetzte Kapital sehr niedrig (mit 300 Mrd. USD), sodass das Unternehmen derzeit eine sehr hohe Rendite des eingesetzten Kapitals im Vergleich zu seiner Vergleichsgruppe erziele. Saudi Aramco verfüge über 61 Millionen Dollar Kapitaleinsatz pro produziertes Barrel, verglichen mit den anderen Ölkonzernen, die bei rund 165 Millionen Dollar lägen.

Überdies unterliege Saudi Aramco einem Lizenzsystem, dass die Rentabilität bei höheren Ölpreisen begrenze. Ab dem nächsten Jahr zahle das Unternehmen eine Produktionslizenz von 15% für die Ölpreise von Brent bis zu 70 USD pro Barrel, eine Lizenzgebühr von 45% für Preise zwischen 70 USD/bl und 100 USD/bl und dann 80% für Preise über 100 USD/bl. Diese Lizenzgebühren würden zusätzlich zu einem pauschalen Einkommensteuersatz von 50% gezahlt. Der kombinierte Effekt sei, dass die Ölpreisempfindlichkeit des Unternehmens wahrscheinlich ähnlich wie bei den Supermajors ausfalle, da das größere Upstream-Exposure durch das progressive Steuersystem ausgeglichen werde.

Soweit die Experten sehen könnten, werde Saudi-Aramco keine "Ölwachstumsgeschichte" sein. Die Informationen, die sie gesehen hätten, würden sie davon ausgehen lassen, dass die globalen Aussichten für Ölangebot und -nachfrage durch diesen Börsengang in keiner Weise negativ beeinflusst würden.

Saudi-Aramco bleibe das Vehikel für die saudische Ölpolitik und werde daher der OPEC-Quotenkontrolle unterliegen und weiterhin einen Puffer für freie Produktionskapazitäten unterhalten. Das Unternehmen verfüge derzeit über eine Ölförderung von 10 Mio. b/Tag mit einer geschätzten Gesamtkapazität von rund 12 Mio. b/Tag.

Die Experten würden glauben, dass Saudi Aramco in den kommenden Jahren nicht besonders viel Wachstum bezüglich seiner Ölförderkapazitäten erzielen werde. Sie würden davon ausgehen, dass Saudi Aramco plane, rund 31% seiner Investitionen in die Öl-/NGL-Produktion zu investieren, was einer Gesamtausgabe von rund 12,5 Milliarden Dollar pro Jahr entspreche. Unter der Annahme, dass Saudi Aramco seine Produktionskapazitäten auf dem aktuellen Niveau halte und Reserven entwickle, um die produzierten zu ersetzen, könnten sie die folgenden Berechnungen durchführen:

1) Saudi Aramco produziere jedes Jahr rund 4 Milliarden Barrel Öl/NGL, sodass das Unternehmen seine bestehenden nachgewiesenen Reserven ausbauen müsste, um diese produzierten Barrel zu Investitionskosten von rund 3 USD/bl basierend auf diesem Budget zu ersetzen. Es sei plausibel, dass Saudi Aramco dies erreichen könne, aber die Experten hätten festgestellt, dass diese Kosten viel niedriger seien als die zugrunde liegenden Öl-/NGL-Ersatzkosten der Supermajoren oder der russischen Öle (geschätzt auf 10 bis 15 USD/bl). Bestenfalls würden sie schätzen, dass Saudi Aramco seinen Bestand an Fässern, die für die Produktion zur Verfügung stünden, eher beibehalten als vergrößern werde.

2) Jedes Jahr würden die Ölfelder von Saudi Aramco einen natürlichen Rückgang der Produktionskapazität erleiden. Die meisten Ölgesellschaften würden unter einem natürlichen Rückgang von 4 bis 6% leiden, aber die Experten würden sehen, dass viele saudische Aramco-Ölfelder noch relativ früh in ihrer Entwicklungsphase seien, sodass der Rückgang von Saudi Aramco wahrscheinlich am unteren Ende der Bandbreite liegen werde. Unter der Annahme, dass die 12,5 Mrd. Dollar an Öl/NGL-Investitionen und ein Rückgang um 4% zu erwarten seien, müsste Saudi Aramco die bestehende Kapazität zu Kosten von rund 27.000 Dollar pro fließendes Barrel ersetzen. Dies sei wiederum ein branchenführendes Kostenniveau und niedriger als beispielsweise das branchenführende neue nicht-OPEC-Ölfeld Johan Svedrup in der Nordsee. (11.11.2019/fc/a/f)


 

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