Jupiter Dynamic Bond SICAV Fonds: FED vollzieht Wende in der Zinspolitik - Fondsanalyse


04.01.16 12:21
Meldung
 
London (www.fondscheck.de) - Nach monatelangen Spekulationen und mehreren abgebrochenen Versuchen hat die mächtigste Notenbank der Welt schließlich gehandelt, so Ariel Bezalel, Fondsmanager des Jupiter Dynamic Bond SICAV Fonds (ISIN LU0459992896 / WKN A0YC40)), bei Jupiter Asset Management.


Die Entscheidung der FED, den Zielbereich für den Leitzins um 25 Basispunkte zu erhöhen, sei in den Wochen vor dem 16. Dezember unaufhörlich diskutiert worden. Als die Entscheidung gefallen sei, hätten die Finanzmärkte positiv reagiert. Der US-Dollar habe gegenüber den meisten anderen wichtigen Währungen angezogen, die Renditen kurzlaufender Treasuries seien auf ihren höchsten Stand seit 2010 geklettert und die Aktienmärkte hätten weltweit zugelegt, da laut Aussage der geldpolitischen Entscheidungsträger die Zinsen in den kommenden Jahren nur "allmählich" steigen würden.

Die FED habe auch zu verstehen gegeben, dass sie den Umfang ihrer Bilanzsumme beibehalten werde, bis die Normalisierung des Zinsniveaus "in vollem Gange" sei. Die Zinsentscheidung markiere das vorläufige oder endgültige Ende einer außergewöhnlichen Zeit, in der die US-Notenbank fast zehn Jahre lang die Zinsen auf einem Rekordtiefniveau gehalten habe, um die von der globalen Finanzkrise gebeutelte US-Wirtschaft anzuregen.

Befürworter der Zinsentscheidung würden der FED aus mehreren Gründen recht geben: Die amerikanische Wirtschaft wachse seit fast fünf Jahren beständig, die Arbeitslosenquote sei weiter rückläufig und liege mittlerweile bei 5 Prozent. Zudem seien viele der Probleme, die die Wirtschaft während der Krise belastet hätten, inzwischen gelöst worden. Der Bankensektor sei rekapitalisiert worden, der Häusermarkt befinde sich in einer deutlich besseren Verfassung und die US-Unternehmen würden schon seit Längerem Gewinne nahe dem oder auf Rekordniveau erzielen. All diese Faktoren würden darauf hindeuten, dass nach über sieben Jahren seit Krisenausbruch die niedrigen Notfallzinsen nicht mehr benötigt würden.

Sei die Zinserhöhung also die richtige Entscheidung gewesen? Geldpolitische Maßnahmen würden immer mit einer gewissen zeitlichen Verzögerung wirken. Es werde daher noch einige Monate dauern, ehe man die Auswirkungen der Zinserhöhung auf die US-Wirtschaft richtig beurteilen könne. Eine Reihe von Frühindikatoren signalisiere jedoch, dass die Erholung der US-Wirtschaft nicht so stabil sei, wie allgemein angenommen werde. So habe sich der aus den Evercore ISI Company Surveys abgeleitete wöchentliche Stimmungsindikator amerikanischer Unternehmen in diesem Jahr abgeschwächt und bewege sich derzeit bei rund 45 Zählern, was auf ein stetiges, aber kein spektakuläres Produktionsniveau hindeute.

Auch das Echtzeitprognosemodell der Federal Reserve Bank von Atlanta habe für das vierte Quartal ein zugrunde liegendes Wirtschaftswachstum errechnet, das mit 1,9 Prozent annualisiert gerade einmal dem entspreche, was vielfach als neue "normale" US-Wachstumsrate im Bereich zwischen 1,5 und 2 Prozent angesehen werde.

Noch beunruhigender sei aber, dass sich die Abschwächung des Welthandels mittlerweile im US-Fertigungssektor bemerkbar zu machen scheine. Die Weltwirtschaft leide unter einem akuten Überangebot, von dem nicht nur der Rohstoff-, sondern auch eine ganze Reihe anderer Sektoren betroffen seien. Bei der amerikanischen Industrieproduktion könne man mittlerweile beobachten, dass sie langsam zurückfalle. In der Vergangenheit habe die FED immer erst dann Zinserhöhungen eingeleitet, wenn der ISM-Einkaufsmanagerindex (PMI) für das Verarbeitende Gewerbe im mittleren 50-Punkte-Bereich notiert habe. Aktuell liege er aber im hohen 40er-Bereich. Die einzige Ausnahme sei Anfang der 1980er Jahre gewesen, als die US-Wirtschaft unter einer Stagflation gelitten habe. Damals habe sich der Fertigungs-PMI im niedrigen 40er Bereich bewegt, während die Komponente für gezahlte Preise am oberen Ende der 80er Spanne notiert habe. Letzterer befinde sich zurzeit bei etwa 35 Zählern und signalisiere damit, dass der Industriesektor von Deflation betroffen sei.

Aufgrund der schwächeren Zahlen aus dem Industriesektor würden die Experten es für unwahrscheinlich halten, dass dieser erste Zinsschritt der FED den Beginn eines längeren Straffungszyklus markiere. Einige Ökonomen würden dahingehend argumentieren, dass der Fertigungssektor einen relativ kleinen Wirtschaftssektor in den USA darstelle und deshalb kaum Anlass zur Sorge bestehe. Dies sei jedoch auch schon 2008 der Fall gewesen, als sich die Schwäche in der Industrie dann doch noch auf den größeren Dienstleistungssektor ausgebreitet habe.

Da das Wachstum in der übrigen Welt an Fahrt verliere, bestehe aus Sicht der Experten eine echte Gefahr, dass es bei der einen Zinserhöhung der FED bleiben werde. Der Spielraum der Notenbanker für eine Normalisierung ihrer Geldpolitik werde langfristig durch starke Deflationskräfte eingeengt. Hinzu kämen die Bevölkerungsalterung, hohe Schuldenstände sowie disruptive Technologien und Robotertechnik. Dies sei ein Grund dafür, warum die Experten eine im Vergleich zur Mehrheit relativ hohe Duration von über fünf Jahren in ihrem Fonds bevorzugen würden. Einem Großteil dieser Duration würden sie durch Positionen in US- und australischen Staatsanleihen mit mittlerer und langer Laufzeit Rechnung tragen.

Die Maßnahme der FED komme auch zu einem gefährlichen Zeitpunkt für die US-Kreditmärkte, da die Experten überzeugt seien, dass der Kreditzyklus in den USA gedreht habe. Immerhin sei hier nun schon seit einiger Zeit eine Verschlechterung der Fundamentalsituation zu beobachten. Das Schuldenniveau sei infolge aggressiver M&A-Aktivitäten und Aktienrückkäufe gestiegen, da die Unternehmen ihren Fokus zunehmend von der Bilanzsanierung hin zu den Aktionärserträgen verlagert hätten.

Bei den jüngsten Treffen mit US-Unternehmen hätten die Experten den Eindruck gewonnen, dass viele von ihnen hoch verschuldet seien. Diese "Zombie-Unternehmen" seien durch die Nullzinspolitik der FED am Leben gehalten worden. Sowie die US-Notenbank ihre Absicht erklärt habe, diese Politik zu beenden, hätten die Kreditmärkte zu reagieren begonnen. An dieser Stelle möchten die Experten betonen, dass nicht nur der Rohstoffsektor betroffen sei. Die Unternehmensanleihen, die nun langsam unter Druck geraten würden, würden vielmehr aus einem breiten Spektrum von Sektoren stammen, wie etwa Papier, Telekommunikation und Einzelhandel.

Seit einiger Zeit hätten die Experten die Sorge gehabt, dass sich das Risiko eines geldpolitischen Fehlers seitens der FED erhöht haben könnte. Ein wichtiges Ziel für die US-Notenbank habe immer darin bestanden, die Finanzmärkte zu stimulieren und Wohlstandseffekte zu schaffen. Dieses Anliegen habe zu einer Phase außerordentlicher Freigiebigkeit geführt, in der die FED ihre Bilanzsumme seit 2008 sukzessive auf über 4 Billionen US-Dollar aufgebläht habe. Dabei sei auch ein Zinsvorteil von schätzungsweise 6 Billionen US-Dollar entstanden, den die Experten als Ursache für massive Fehlallokationen von Kapital sehen würden. Sie würden ja die Auswirkungen dieser Vorgänge auf die Rohstoffmärkte kennen. Aber sie würden befürchten, dass es durch die Renditejagd der Anleger auch zu solchen Fehlallokationen an den Kreditmärkten gekommen sei. Die Zinserhöhung im Dezember mache auf sie den Eindruck, als ob die FED damit etwas wiedergutmachen wolle: ihr Versäumnis, mit der geldpolitischen Normalisierung nicht schon früher begonnen zu haben, als die Ungleichgewichte im Weltfinanzsystem noch nicht so ausgeprägt waren.

Aus Sicht der Experten hätte sie die Zinswende schon vor einigen Jahren einleiten sollen, noch bevor es durch ihre Aktionen bei zahlreichen Anlageklassen zu solch massiven Kapitalfehlallokationen und Blasen gekommen wäre. Sie würden es daher für wahrscheinlich halten, dass die US-Zinsen irgendwann in den nächsten Jahren auf ihre bisherigen Tiefstände zurückkehren würden.

In den letzten Wochen sei viel über eine Reihe von US-Fonds geschrieben worden, die die Rücknahme von Anteilen ausgesetzt hätten. Daneben seien erhebliche Mittelabflüsse aus Fonds für US-Hochzinsanleihen zu beobachten gewesen. Den Experten bereite dieser Markt schon länger Sorge, weshalb sie dort nur begrenzt engagiert seien. Darüber hinaus würden sie sich seit einiger Zeit darum sorgen, dass der anhaltende Druck, unter dem Unternehmensanleihen in den Schwellenmärkten und den USA stünden, auch den europäischen Markt erfassen könnte. Aus diesem Grund hätten sie ihr Exposure gegenüber europäischen Hochzinstiteln reduziert, generell die Qualität ihres High-Yield-Portfolios verbessert sowie kürzer laufenden Papieren eine klare Präferenz eingeräumt.

In den Schwellenmärkten hätten sich die Unternehmensbilanzen aufgrund einer erneuten massiven Schuldenaufnahme zuletzt verschlechtert und viele der Schwellenländer seien in Schwierigkeiten geraten. Die Experten seien überzeugt, dass in einem Großteil der Länder die Probleme noch länger bestehen könnten, und würden sich daher von diesem Segment weitgehend fernhalten.

Der Kreditzyklus in Europa ist nach Meinung der Experten etwas weniger fortgeschritten. Die dortigen Bilanzen seien deshalb generell in einer besseren Verfassung. Folglich würden sie europäischen Unternehmensanleihen weiter den Vorzug geben. Doch selbst hier nehme das unsystematische Risiko allmählich zu. Der spanische Energiekonzern Abengoa (in dem die Expetten nicht engagiert gewesen seien) sei ein besonders aktuelles Beispiel dafür, wie in Europa die ersten kleinen Probleme entstünden. Das zweite große Risiko für Unternehmensanleihen gehe von der Liquidität aus. Die Investmentbanken könnten in dieser Hinsicht aus regulatorischen Gründen schlichtweg nicht mehr die Schützenhilfe leisten wie früher. Somit sei in dieser späten Phase des Kreditzyklus Vorsicht geboten, zumal die FED ihre Geldpolitik noch weiter straffe. Den starken US-Dollar in Kombination mit der in den USA endenden quantitativen Lockerung würden die Experten klar als Hindernis für die wirtschaftliche Entwicklung beurteilen.

Durch die jüngsten Ereignisse würden die Experten ihren Doppel- bzw. Hantel-Ansatz bei Anleihen bestätigt sehen. Ihre Top-Picks im Hochzinsbereich (primär High-Yield-Titel aus Europa) würden sie dabei mit Unternehmensanleihen der Bonität Investment Grade und einer substanziellen Position in erstklassigen Staatsanleihen, wie zum Beispiel US-Treasuries sowie australische und neuseeländische Titel, kombinieren. (04.01.2016/fc/a/f)


 

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