Sommerzeit 2012 - Quo vadis Finanzwelt



12:26 16.07.12

Das Grundrauschen einer nicht nachhaltig f�r L�sungen sorgenden Euro-Politik bleibt uns als t�gliches Lamento an den Finanzm�rkten erhalten. Allerdings zeigen sich durchaus Lichtblicke in punkto nationaler Reformpolitik. In Spanien und Portugal sind tats�chlich sinkende Lohnst�ckkosten zu beobachten, w�hrend diese im eurol�ndischen Durchschnitt noch klar aufw�rtsgerichtet sind. Sch�tzungen zufolge k�nnten beide Mittelmeerstaaten bereits Ende 2012 vergleichsweise geringere Lohnst�ckkosten aufweisen als Deutschland. Dagegen kann in anderen Euro-Staaten - darunter Italien und auch Frankreich - von �hnlichen Reformerfolgen keine Rede sein. Hier zeugen �berdurchschnittlich hohe, sogar steigende Lohnst�ckkosten von einer r�ckl�ufigen Wettbewerbsf�higkeit. Das Tor zur volkswirtschaftlichen H�lle ist damit neben der Peripherie auch f�r Kernl�nder der Eurozone ge�ffnet.

Der eurol�ndische Kongress tanzt und tanzt und tanzt

Neben Spanien - das zuletzt ein 65 Mrd. Euro schweres Sparpaket sowie Reformen im �ffentlichen Sektor zur Erreichung des Maastricht-Neuverschuldungskriteriums von drei Prozent im Jahr 2014 beschlossen hat - muss auch Frankreich - das sein Defizitziel von 4,5 Prozent dieses Jahr deutlich verfehlen wird und mit seiner r�ckw�rtsgewandten Politik des sozialnostalgischen Gesundbetens auch zuk�nftig den Weg der Tugend verfehlen w�rde - am Reformball bleiben, um eine nachhaltige Beruhigung an den Finanzm�rkten erreichen zu k�nnen.

Gleiches gilt auch f�r Italien, wo Regierungschef Monti die Inanspruchnahme von Rettungsgeldern nicht mehr kategorisch ablehnt, was in der Politikersprache gew�hnlich als verbale Wegbereitung gilt. Die schon sprichw�rtliche Reformm�digkeit Italiens wurde jetzt auch von der Rating-Agentur Moody’s mit einer Bonit�tsherabsetzung um zwei Stufen geahndet. Zumindest hier kann man die Rating-Agentur nicht kritisieren.

Griechenland hingegen k�mpft auf verlorenem Posten, von rund 300 Sparvorgaben wurden 210 laut Bericht der Troika aus EZB, EU-Kommission und IWF nicht erf�llt. Wann versteht man endlich, dass das Wunder von Athen, die erfolgreiche Sanierung Griechenlands in der Eurozone, nicht passieren wird. Da hilft auch ein Aufschub der Sparziele um weitere zwei Jahre nicht mehr. Diese typische Euro-Politik, auf Zeitgewinn statt auf klare L�sungen zu setzen, ist das Grund�bel, ja der immerw�hrende Ausl�ser der Krise in Euroland. Was in der Eurozone wirklich alternativlos ist, ist der kontrollierte Austritt Griechenlands aus der Eurozone. Im privaten Wirtschaftsleben wird man f�r Insolvenzverschleppung bestraft.

Da insbesondere von den jeweiligen nationalen Bankensektoren zwischenzeitlich eine besonders gro�e Gefahr ausgeht, setzt man auf das Abschreckungspotenzial des Euro-Rettungsschirms, um zumindest kurzfristig f�r Ruhe zu sorgen. So hat man bereits vorsorglich eine Kredittranche �ber 30 Mrd. Euro f�r spanische Banken freigegeben. Zur Sanierung nicht nur der spanischen, sondern auch anderer eurol�ndischer Banken - man denke an die nicht nur in Spanien zur Krisenbereinigung dringend gebotenen Preisr�ckg�nge bei Immobilien, die bei Banken noch zu erheblichen Abschreibungen f�hren werden - sind die Rettungsschirme viel zu klein. Eine Aufstockung ist im Status Quo nicht aufzuhalten.

Deutschland als der sichere Hafen der Eurozone

Die Tatsache, dass die Euro-Politik den Krisensymptomen nur mit Behelfstherapien begegnet, verursacht bei den weltweiten Investoren eine grunds�tzliche, mittlerweile ausgepr�gt chronische Vertrauenskrise gegen�ber Anlagen aus prek�ren Eurol�ndern. Auf der Suche nach stabilen Anlagepl�tzen meinen viele Anleger, bei deutschen Staatsanleihen f�ndig geworden zu sein. Ihre Renditer�ckg�nge im Jahresvergleich beweisen diesen Risikoaversionsreflex dramatisch. �ber alle Laufzeiten hinweg ergeben sich massive Zinsr�ckg�nge. In den Laufzeitbereichen drei Monate bis drei Jahre sind mittlerweile die Renditen sogar negativ.

Nicht vergessen werden darf jedoch, dass diese Renditen mit Inflations- bzw. Bonit�tsgerechtigkeit - siehe deutsche B�rgschaften f�r die EU-Partnerl�nder - nichts mehr zu tun haben. Und der Prozess der noch zunehmenden Haftung ist bereits eingeleitet.

Die Bedeutung der EZB wird noch viel gr��er werden

Vor diesem Hintergrund bleibt die EZB das oberste, weil am besten geeignete Rettungsorgan. Sie hat bereits mit der Senkung des Leitzinses auf das historische Tief von 0,75 sowie des Zinses f�r �bernachteinlagen auf Null Prozent unmissverst�ndlich ihre Bereitschaft zu unkonventionellen Ma�nahmen verdeutlicht. In der Tat zeigen sich die Banken von diesen Ma�nahmen beeindruckt. Die von Gesch�ftsbanken als �bernachteinlagen gehortete �berschussliquidit�t ist am Donnerstag von 808,5 auf 324,9 Milliarden Euro und damit auf den tiefsten Stand seit sieben Monaten gesunken. Der R�ckgang der �bernachteinlagen entspricht aber nur auf den ersten Blick dem Kalk�l der EZB, die bei ihr geparkten Finanzmittel in die Realwirtschaft zu �berf�hren. Die Banken haben lediglich ihre �bersch�ssige Liquidit�t auf ihr Sichtguthaben bei der EZB verschoben. Denn zeitgleich zum R�ckgang der �bernachteinlagen stiegen die Guthaben der Kreditinstitute bei der EZB von 111,53 auf 539,79 Milliarden Euro.

An dieser Front wird die EZB weiter arbeiten m�ssen. Sie wird noch ganz andere Instrumente aus ihrer back box holen. Erneute volumenstarke Bankenkredite sowie die weitere Lockerung der Sicherheitskriterien im Rahmen dieser Kreditvergabe werden wohl folgen. Damit stellt man die Liquidit�t der eurol�ndischen Banken zur Bilanzsanierung sicher und st�tzt damit die Staatsanleihem�rkte �ber die Hintert�r. Sollten aber auch diese Ma�nahmen nicht befriedigend funktionieren, ist auch der direkte und volumin�se Aufkauf von Staatsanleihen prek�rer L�nder kein Tabu mehr. Dann entf�llt f�r Banken tats�chlich das zurzeit noch irritierende Kurs- bzw. Zinsrisiko beim Ankauf von Staatsanleihen, Euro-L�nder k�nnen sich insofern g�nstiger refinanzieren und �ber eine abebbende Risikoaversion erf�hre auch das Kreditgesch�ft den zweiten Fr�hling.

Weltwirtschaft: An den Notenbanken wird sie jedenfalls nicht scheitern

Eine treibende Kraft der Weltkonjunktur bleibt die chinesische Wirtschaft. Zwar l�sst hier das Wachstum im II. Quartal 2012 das sechste Quartal in Folge nach. Allerdings verl�uft diese Wachstumsabk�hlung auf 7,6 Prozent im Rahmen des F�nfjahresplans der chinesischen Regierung. Einer Konjunktur�berhitzung mit der Gefahr platzender Anlageblasen im Immobiliensektor beugt man so vor. Grunds�tzlich st�rkt man aber die Konsumnachfrage der Bev�lkerung, um das Wachstum auf eine breitere Basis zu stellen. Ersichtlich ist dies durch die im Trend steigenden chinesischen Importe. Allein der Automobilabsatz in China ist im Juni um knapp zehn Prozent zum Vorjahr gestiegen. Diese Entwicklung ist bereits die Folge der stetig wachsenden und konsumierenden chinesischen Mittelschicht, von der die weltweiten Exportl�nder wie Deutschland weiter profitieren.

Die Welt senkt Zinsen

�ber die fundamentale St�rke der chinesischen Wirtschaft sollte auch das sich eintr�bende Gesch�ftsklima im Verarbeitenden Gewerbe nicht hinwegt�uschen, zumal dieses - zusammen mit einer offiziell deutlich nachlassenden Jahresinflationsrate von derzeit 2,2 Prozent - der chinesischen Notenbank weiteren geldpolitischen Spielraum zur Bek�mpfung von Konjunkturrisiken er�ffnet.

Ohnehin kann sich die gesamte Weltwirtschaft einer notenbankseitigen Unterst�tzung gewiss sein. So hat nicht nur die People’s Bank of China ihren Leitzins gleich zweimal in einem Monat auf aktuell sechs Prozent gesenkt. Die s�dkoreanische Notenbank �berraschte die Finanzm�rkte mit ihrer ersten Zinssenkung seit Februar 2009. Und auch in Brasilien senkt man den Leitzins zum achten Mal in Folge auf ein Rekordtief von acht Prozent, um der Kreditnachfrage und Konjunkturstimmung nachzuhelfen.

In Amerika setzt die Wirtschaft ihren vergleichsweise langsamen, aber stetigen Erholungskurs fort. Zwar hat sich auch hier die Stimmung im Verarbeitenden Gewerbe eingetr�bt. Denn schlie�lich kann sich auch die US-Konjunktur nicht von den Unsicherheiten in Euroland abkoppeln. Als Stabilisator f�r die US-Wirtschaft erweist sich jedoch der US-Immobiliensektor, auf dem die Beseitigung der Ungleichgewichte vielfach abgeschlossen ist. Sowohl Baugenehmigungen als auch -beginne haben zuletzt wieder deutlich an Fahrt aufgenommen. Der Wohnindex der nationalen Bauherrenvereinigung best�tigt diesen Trend eindeutig.

In money we trust!

Die gr��te St�tze der US-Konjunktur bleibt aber die Fed. Sie steht bereits in den Startl�chern, um im Ernstfall der Gefahr einer merklichen Abschw�chung der US-Konjunktur entgegenzuwirken. Daran �ndern auch die Aussagen von Notenbankchef Bernanke nichts, der einem weiteren Aufkaufprogramm von z.B. Staats- oder Hypothekenanleihen bislang noch keine weitere Nahrung gab. Die Fed kann nicht z�gern, Konjunkturst�tzung zu betreiben, sollte insbesondere die US-Arbeitsmarkterholung weiter abebben. Nichts f�rchtet der Teufel mehr als Weihwasser, nichts f�rchtet ein Notenbankchef mehr als deflation�re Tendenzen, die, wenn erst einmal zugelassen - siehe Japan - kaum mehr zu stoppen sind. In money we trust! Inflation ist die angestrebte, nicht zu bek�mpfende Zielgr��e.

Aktien: Defensivtitel mit Steherqualit�ten

Im Vergleich zyklischer zu Defensivwerten verl�uft - bezogen auf den MSCI Welt Index - die relative Gewinnentwicklung beider Branchengruppen sehr ausgewogen. Aufgrund der wirtschaftlichen Unw�gbarkeiten und der politischen Krise in Euroland zeigen Defensivwerte gegen�ber Zyklikern aber eine deutliche Outperformance. Aufgrund des nicht absehbaren Endes dieser Unsicherheiten d�rften Defensivwerte auch zuk�nftig gefragt bleiben.



US-Aktien haben gegen�ber Euro-Aktien die Nase vorn

Im Vergleich zu Euroland f�llt die US-Konjunkturerholung vergleichsweise robust aus. Denn eine politische Krise wie in Euroland d�mpft in den USA nicht die wirtschaftliche Stimmung. Daher ist der Trend relativ st�rkerer Gewinne von US-Unternehmen zu eurol�ndischen nicht verwunderlich. Das macht sich nicht zuletzt auch bei der relativen Wertentwicklung der Aktien bemerkbar. Seit Mitte 2011 gerechnet, entwickeln sich US-Aktien deutlich besser als eurol�ndische.

Und auch bewertungstechnisch sind US-Aktien nach wie vor attraktiv. Sowohl nach Substanz- als auch nach Ertragsbewertung bewegen sie sich auf vergleichsweise geringem Niveau.

Deutsche Aktien: Mittelstand bleibt gefragt

Die hausgemachte Unsicherheit �ber den weiteren Verlauf der Euro-Krise zieht auch die bislang solide deutsche Wirtschaft in ihren Sog. Das signalisieren nicht zuletzt die ifo Gesch�ftserwartungen des Verarbeitenden Gewerbes f�r die n�chsten sechs Monate, die sich auf dem niedrigsten Stand seit acht Monaten befinden. Der deutsche Mittelstand zeigt sich davon bisher allerdings wenig beeindruckt. So weist der MDAX - der deutsche Mittelstandsindex - relativ zum DAX weiterhin eine deutlich st�rkere Wertentwicklung auf, obwohl sich gerade im MDAX viele konjunktursensitive Titel befinden, die unter einer Stimmungseintr�bung grunds�tzlich st�rker leiden m�ssten als die gro�en, breiter aufgestellten DAX-Konzerne.

Im aktuell unsicherheitsbehafteten Konjunkturumfeld kommt deutschen Mittelst�ndlern wohl ihre vielf�ltige Marktf�hrerschaft in Nischenm�rkten gepaart mit innovativem und patentstarkem Industrie-Know How bei zus�tzlich kostenneffizienter Produktionsstruktur zugute.

Fusionen und �bernahmen als Fundamentalfaktor f�r Aktien

Es ist aber auch zu vermuten, dass sich die wieder allm�hlich zu beobachtende �bernahmephantasie prim�r im deutschen Mittelstand niederschl�gt, da deren Werte naturgem�� weniger kostenintensiv sind. Insbesondere das g�nstige Liquidit�tsumfeld veranlasst die nach dem Krisenjahr 2009 liquidit�tsgest�rkten Unternehmen zur Schn�ppchenjagd. Das Volumen globaler �bernahmen ist nach der krisenbedingten Unsicherheit seit Jahresbeginn wieder aufw�rtsgerichtet. Man kauft produktspezifisch und regional Ums�tze hinzu oder �bernimmt l�stige Konkurrenz. Wer selbst �bernimmt oder fusioniert, wird gr��er und teurer und damit als �bernahmeziel weniger interessant. F�r die weltweiten Aktienm�rkte ist dies eine fundamentale St�tze.

Stabile Seitenlage an den Aktienm�rkten

Bei der Analyse der die Aktienm�rkte beeinflussenden Faktoren stehen sich damit die politische Krise Eurolands und eine historisch bislang einmalig freiz�gige, weltweite Geldpolitik gegen�ber. Die Aktienm�rkte scheinen diese Faktoren insgesamt ausgeglichen zu bewerten, �hnlich wie bei einer stabilen Seitenlage. Das legt auch die Betrachtung der Volatilit�t des DAX - also Kursschwankungsintensit�t - nahe. Diese ist aktuell deutlich niedriger als zur Hochphase der Krise in Euroland Ende September 2011, obwohl der ifo Gesch�ftsklimaindex heute auf deutlich schw�cherem Niveau verl�uft. Der Ausschlag der Waage in die eine oder andere B�rsenrichtung liegt in der Macht der Euro-Politik.

Rohstoffe: Aus Euro-Sicht weiter interessant

Hatte das Segment der Rohstoffe vor allem im abgelaufenen II. Quartal unter einer sich eintr�benden Stimmung der Weltkonjunktur als Folge der Euro-Krise zu leiden, so kommt allm�hlich auch hier die Nachricht an, dass die gro�en internationalen Notenbanken durch die Aufrechterhaltung ihrer �ppigen Liquidit�tsausstattung nicht zur Konjunkturst�tzung beitragen, sondern vor allem f�r globalen Anlagenotstand sorgen, der sich auch in sachkapitalistischen Rohstoffen niederschl�gt. Seit Anfang Juli ist eine klare Erholungstendenz auf breiter Basis erkennbar.

Ebenso bleiben Rohstoffe aus Sicht eines Euro-Investors ein lohnendes Investment. So sorgt der schwache Euro bei in US-Dollar notierten Rohstoffen f�r w�hrungsseitige Kompensationsgewinne, die Agrarrohstoffe sowie Industrie- und Edelmetalle seit Jahresbeginn gerechnet in positives Renditeterrain gehoben haben.

Gold bleibt die Krisenw�hrung

Es spricht im �brigen wenig daf�r, dass sich die Rahmenbedingungen insbesondere f�r Edelmetalle verschlechtern. Neben der �ppigen Liquidit�tsausstattung der M�rkte profitieren sie von den auch weiterhin grunds�tzlich unsicheren politischen Rahmenbedingungen. Zudem herrscht vor allem nach Gold eine weiterhin robuste physische Nachfrage. Nach Einsch�tzungen der World Gold Council w�chst sie allein in China in diesem Jahr um 13 Prozent.

Und auch am Terminmarkt erh�lt der Goldpreis wieder Unterst�tzung. So haben die Finanzinvestoren ihre spekulativen Positionen auf einen Goldpreisanstieg zuletzt wieder - wenn auch nur verhalten - erh�ht, was sichtbar zu einer Preisstabilisierung beitr�gt.

Zudem sucht man im Segment sicherer Anlagen weiterhin vergeblich nach Alternativen zu Gold. Das Konkurrenzinvestment der Staatsanleihen wird noch sehr lange keine bonit�ts- und vor allem inflationsgerechte Rendite bieten k�nnen. Die Umlaufrendite deutscher sowie die Rendite 5-j�hriger US-Staatsanleihen ist nach Abzug der Inflation weiterhin negativ.

Der Autor dieses Artikels ist Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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Über den Autor
 
Autor: Robert Halver Robert Halver,
Baader Bank AG

Robert Halver, Jahrgang 1963, ist Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank und für die Einschätzung der internationalen Anlageklassen zuständig. Nach Abschluss seines betriebswirtschaftlichen Studiums an der Universität Trier 1990 arbeitete Robert Halver zunächst als Wertpapieranalyst bei der Sparkasse Essen. Ab 1994 war Herr Halver bei der Privatbank Delbrück & Co für die Analyse der internationalen Kapitalmärkte und von Aktiengesellschaften der Branchen Automobile und Telekommunikation verantwortlich. Später formulierte er als Chefstratege die Anlagepolitik für die hausinternen Aktien- und Renten-Investments. 2001 wechselte Robert Halver als Direktor zur Schweizer Privatbank Vontobel. Neben der Anlagestrategie umfasste sein Verantwortungsbereich das Relationship Management sowie die Öffentlichkeitsarbeit der Vontobel Gruppe in Deutschland. Seit 2008 ist Herr Halver bei der Baader Bank AG in Frankfurt tätig. Er verfügt über langjährige Erfahrung als Kapitalmarkt- und Börsenkommentator und ist durch regelmäßige Medienauftritte bei Fernsehsendern und Radiostationen, auf Fachveranstaltungen und Anlegermessen sowie Fachpublikationen und als Kolumnist präsent.

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