Baader Bond Markets: "Was Mittelstandsanleihen mit Lord Voldemort gemeinsam haben"



09:44 31.01.16


Klaus Stopp setzt sich umfassend mit der Situation an den internationalen Kapitalmärkten und im Anleihehandel auseinander. 28. Januar 2016. MÜNCHEN (Baader Bank). Vor etwa fünf Jahren waren die sogenannten Mittelstandsanleihen neu und angesagt, doch mittlerweile entpuppten sich viele Bonds als Millionengrab. Dies hatte sich bereits in den vergangenen Jahren abgezeichnet, weshalb sich verschiedene Börsen vorsichtshalber von dem Begriff "Mittelstandsanleihen" distanzierten. Da die Anleihen zumeist mit einer Laufzeit zwischen vier und fünf Jahren ausgestattet wurden, stehen nun bei vielen Unternehmen Anschlussfinanzierungen an. Oftmals zeigt sich für Privatanleger bei dieser Gelegenheit erstmals, wie es um die Seriosität der Unternehmen bestellt ist.

So steht dem Photovoltaik-Anlagenbauer Singulus Technologies AG das Wasser inzwischen bis zum Hals. Eine erste Versammlung ihrer Anleihegläubiger konnte mangels Präsenz nicht abgehalten werden. In der Folge droht dem Unternehmen beim Scheitern der für den 15. Februar 2016 angesetzten zweiten Versammlung die Insolvenz. Die Beschlussfähigkeit solcher Versammlungen ist abhängig von der Anwesenheit der Stimmrechte. Sind bei einer ersten Versammlung noch mindestens 50 Prozent gefordert, so ermäßigt sich der Prozentsatz bei der zweiten auf nur noch 25 Prozent. Bedenkt man, dass die zur Abstimmung anstehenden Änderungen einer 75-prozentigen Zustimmung bedürfen, so können im "schlimmsten Fall" lediglich 18,75 Prozent des Nominalbetrages einer Anleihe weitreichende Änderungen - wie Schuldenschnitt, Laufzeitverlängerung, Kuponänderung, etc. - beschließen, die dann für alle Gläubiger gültig sind. Dass die mit hohen Zinsen gelockten Anleger nun aus allen Wolken fallen, ist verständlich - zumal sich viele Privatanleger erstmals mit dieser neuen Art der Demokratie konfrontiert sehen. Es ist also nicht verwunderlich, dass bei der Begrifflichkeit "Mittelstandsanleihen" manches an Lord Voldemort, den Gegenspieler von Harry Potter erinnert. Denn beiderlei Namen dürfen nicht ausgesprochen werden.

Ähnlich schwere Zeiten kommen momentan auch auf die Gläubiger der German Pellets Anleihen zu. Insgesamt hat das Unternehmen German Pellets GmbH drei Anleihen im Gesamtvolumen von 252 Millionen Euro aufgelegt. Obwohl nur eine Anleihe am 31.03.2016 über 80 Millionen Euro endfällig sein wird, sorgte die Gesellschaft mit der Einberufung einer Gläubigerversammlung für den 10. Februar diesen Jahres für Verwirrung unter den Anlegern. Prompt gingen die Kurse aller Anleihen von German Pellets auf Talfahrt. Dass den Gläubigern eine Laufzeitverlängerung unter gleichzeitiger Reduzierung der Verzinsung und einer Besicherung durch 50 Prozent der Gesellschafteranteile als seriöses Angebot schmackhaft gemacht werden soll, lässt schon tief blicken. An den Börsen werden zwar oftmals steigende Kurse mit der vorhandenen, positiven Phantasie erklärt, aber auch fallende Kurse spiegeln Einschätzungen wider. So wie in diesen Fällen.

Den Investoren in "Lord Voldemort"-Bonds sei geraten, einen Blick hinter die Kulissen zu werfen.

EU lässt Rom eine Bad Bank zimmern

Sie haben faule Kredite in Höhe von 200 Milliarden Euro in ihren Büchern und können sich immer schwerer am Kapitalmarkt refinanzieren. Kein Zweifel, Italiens Banken steht das Wasser bis zur Oberkante Unterlippe. Vor diesem Hintergrund stand die EU-Kommission zum wiederholten Male vor der schwierigen Aufgabe, alte Regeln zu brechen, ohne das Vertrauen in den Euro zu untergraben.

Ob dies nach monatelangen Verhandlungen über die Errichtung einer Gesellschaft zur Abwicklung fauler Kredite gelungen ist, wird sich erst noch zeigen. Jedenfalls haben sich die EU-Kommission und die Regierung in Rom auf eine Bad Bank geeignet.

Laut EU-Wettbewerbskommissarin Margrethe Vestager ist eine Übereinkunft getroffen worden, wonach die Banken des Landes bei der Bewältigung risikobehafteter Kredite unterstützt werden sollen. Der Plan sieht vor, dass italienische Banken mit Hilfe staatlicher Garantien problematische Kredite aus ihren Büchern auslagern können. Jedoch müssen die Banken für diese Garantien Marktpreise zahlen, die sogar nach drei Jahren noch ansteigen werden, um den Druck auf die Banken zu erhöhen, die faulen Kredite zu verkaufen.

Zusammen mit Reformen soll die Bad Bank das Wirtschaftswachstum des südeuropäischen Landes ankurbeln, das in 2015 mit +0,8 Prozent den anderen Euroländern hinterher hinkte, so das Kalkül in Brüssel und Rom. Außerdem hofft man, dass die Darlehensvergabe an Schwung gewinnt. Brüssel will das Vorhaben überwachen, um sicherzustellen, dass es keine unzulässigen Staatshilfen beinhaltet.

Moskau liebäugelt mit Neuemission

Die sinkenden Einnahmen aus dem Rohölgeschäft und der damit verbundene stark schwankende Rubel treffen den russischen Staatshaushalt empfindlich. Nun versucht die Regierung offenbar durch die Emission einer neuen Staatsanleihe die Budgetlöcher zu stopfen. "Wir werden wahrscheinlich eine Emission vorbereiten", zitiert Reuters den stellvertretenden Finanzminister Sergej Storchak. Demnach will die Regierung in diesem Jahr bis zu drei Milliarden US-Dollar bei ausländischen Geldgebern aufnehmen.

Zuvor hatte Storchak noch gesagt, dass die Ausgabe von Eurobonds so lange nicht in Frage komme, wie der Westen die Sanktionen gegen sein Land aufrechterhalte. Bisher hat Moskau die meisten Finanzierungslücken mit Mitteln aus dem russischen Staatsfonds geschlossen. Der Abwärtstrend der eigenen Währung hat dabei auch die Kurse russischer Staatsanleihen gedrückt, die teilweise eine schlechtere Performance als die Anleihen anderer Schwellenländer vorweisen. Zusätzlich besteht weiterhin die Gefahr, dass der russische Rubel bis zur Endfälligkeit der Anleihen noch weiter an Wert verlieren wird.

Moskau hat allerdings auch Titel in harter Währung emittiert. So notiert derzeit eine auf US-Dollar lautende russische Staatsanleihe (WKN: A1AWTB) mit Laufzeit 4/2020 bei ca. 104,10 Prozent, was einer Rendite von rund 3,98 Prozent gleichkommt. Ein Bond mit ähnlicher Laufzeit (A1HQXU), der 9/2020 zurückgezahlt wird, aber auf Euro lautet, rentiert bei einem Kurs von ca. 101,15 Prozent derzeit mit ca. 3,34 Prozent. Noch Ende August 2015 war der Titel mit Kursen bei ca. 96 Prozent auf ein Sechsmonatstief abgesackt.

Gläubiger geben Kärnten einen Korb

Im Streit um die österreichische Krisenbank Heta ist eine Einigung zwischen dem Bundesland Kärnten und den Gläubigern in weite Ferne gerückt. So hat eine große Investorengruppe das Angebot Kärntens auf Rückkauf der Heta-Anleihen mit einem Milliarden-Abschlag abgelehnt.

Wenn es bis zum 11. März bei der ablehnenden Haltung der Investoren bleibt, wird das milliardenschwere Angebot platzen. Eine Einigung kann nur erzielt werden, wenn zwei Drittel der Gläubiger zustimmen. Ohne einen Kompromiss stünde Kärnten vor der Insolvenz.

Die Heta ist die zur Abwicklungseinheit umgewandelte Hypo Alpe-Adria Bank International. Kärnten haftet für Anleihen der ehemaligen Hypo Alpe Adria in Höhe von 11 Milliarden Euro. Das Bundesland sieht sich allerdings nicht in der Lage, die Schulden in voller Höhe zurückzuzahlen. Im Rahmen des Rückkaufangebots bietet es Investoren insgesamt 7,8 Milliarden Euro. Auf mehr als 3 Milliarden Euro sollen die Gläubiger verzichten.

Da die Heta nach eigenen Angaben nur 4 Milliarden Euro in der Kasse hat, könnten die Gläubiger die Haftungen Kärntens einlösen und die restlichen 7 Milliarden Euro von dem Bundesland einfordern. Doch Finanzminister Hans Jörg Schelling drohte, Kärnten bleibe nur die Insolvenz, wenn die Gläubiger "auf hart spielen". Die Frage ist, ob sich Österreich eine Insolvenz Kärntens leisten will und damit bereit wäre, einen enormen Reputationsverlust am Kapitalmarkt hinzunehmen.



Sollten alle Versuche einer gütlichen Einigung scheitern, wäre der nächste Schritt, dass die österreichische Finanzmarktaufsicht (FMA) einen Schuldenschnitt bei der Heta beschließt. Finanzminister Schelling sagt, dass der die Gläubiger schlechter stellen würde, da die FMA als Behörde die Maßstäbe noch enger anlegen müsse. Doch dann würden die Gläubiger Kärnten aller Voraussicht nach verklagen. Langwierige Prozesse wären die Folge.

Die Finanzmärkte fest im Griff der Notenbanken

Hatten die von den Notenbanken beschlossenen Leitzinsen früher noch eine dezent regulierende Funktion, so scheinen sie heutzutage immer mehr mit Brachialgewalt eingesetzt zu werden. Dies wird insbesondere an den Maßnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB) deutlich, die mit ihrer ultralockeren Geldpolitik alle Investoren zur Verzweiflung bringt.

Es ist reine Augenwischerei, wenn sich EZB-Präsident Mario Draghi beim Jahresempfang der Börse in Frankfurt mit einer durchschnittlichen Verzinsung von 1,5 Prozent bei den Depots der Privatanleger seit der Finanzkrise brüstet. Dieser Satz ist den hohen Erträgen der vergangenen Jahre geschuldet. In der jetzigen Zeit sind große Kapitalsammelstellen sogar dazu gezwungen, negative Renditen bei Anleihen zu akzeptieren, um noch größeren Schaden von ihren Kunden abzuwenden. Doch früher oder später wird der Anleger als letztes Glied der Kette diese Kosten tragen müssen.

Diese Situation wird sich allerdings auch in den kommenden Jahren nicht entspannen. Am vergangenen Donnerstag hat "Super-Mario" den Akteuren an den internationalen Finanzmärkten zu verstehen gegeben, dass er noch längst nicht fertig ist und noch genügend Pfeile im Köcher hat. Gespannt darf man in diesem Zusammenhang auch auf die Pfeile der Bank of Japan-Notenbanker sein, die immer für einen geldpolitischen Stimulus gut sind. Diese Entscheidung wird uns aber erst zum Handelsstart am morgigen Freitag vorliegen.

Heute wissen wir bereits, dass in den USA zumindest bis zur nächsten Sitzung am 16. März abgewartet wird, was nicht wirklich überrascht hat. Erst dann werden wir erfahren, ob eine der beiden von den Märkten bereits eingepreisten Zinserhöhungen nachvollzogen wird. Die Wahrscheinlichkeit ist allerdings mit der Wortwahl der Fed-Chefin seit gestern eher geringer geworden. Kurz nach der Entscheidung in den USA haben auch die Vertreter der Notenbank von Neuseeland ihre Beschlüsse bekanntgegeben. Obwohl von einigen Akteuren eine Zinserhöhung befürchtet wurde, wird auch in diesem Fall auf Zeit gespielt.

Das Euroland und seine Schuldenkrisen

Schuldenkrise 1: Während in Deutschland das öffentliche Augenmerk auf andere Themen gerichtet ist, tut sich was in Sachen Griechenland-Krise. So ist die Troika aus EZB, EU-Kommission und Internationalem Währungsfonds bereit, dem Land bei der Bewältigung ihrer Schuldensituation entgegenzukommen. Laut "Spiegel" soll Athen bei den Kosten für seine Hilfskredite entlastet werden. Es wird demnach diskutiert, dass der europäische Rettungsschirm ESM bilaterale Hilfskredite aus dem Rettungspaket übernimmt, um Griechenland im Gegenzug frisches Geld zu günstigeren Konditionen zu gewähren. Damit würde der relative Schuldendienst für Zins und Tilgung aus der ersten Hilfstranche reduziert werden. Einen Schuldenschnitt schließt ESM-Chef Klaus Regling allerdings aus, nennt aber eine Verlängerung der Kreditlaufzeiten "eine Option".

Indessen wird Griechenland für seine Sparbemühungen mit einem besseren Rating belohnt. Standard & Poor’s stufte das Länderrating von "CCC+" auf "B-" herauf. Grund: Nach der Rekapitalisierung systemrelevanter Banken habe das Land sich widerstandsfähiger als gedacht erwiesen.

Schuldenkrise 2: Brückenbauer, die versuchen zu versöhnen statt zu spalten, sind immer eine gute Lösung für hohe Staatsämter. So einer will Rebelo de Sousa sein, der neue Präsident von Portugal. Er will zwar der Mitte-Links-Regierung Beistand leisten, ist aber ein Konservativer, der nach eigenen Worten keine Unruhe stiften will.

Im Oktober des vergangenen Jahres war es bei den Parlamentswahlen in Portugal zu einem Machtwechsel gekommen. Die neue sozialistische Minderheitsregierung des sozialistischen Ministerpräsidenten António Costa hatte von Oktober an, als sie an die Macht gekommen war, die ersten Sparmaßnahmen der konservativen Vorgängerregierung wieder kassiert - und dies trotz hoher Staatsverschuldung. Ein regelrechter Anti-Sparkurs aber ist angesichts der hohen Staatsverschuldung des Landes und dem schlechten Zustand der Wirtschaft ein Vabanque-Spiel. Der Präsident hat im ärmsten Land Westeuropas überwiegend repräsentative Funktionen, kann allerdings im Krisenfall das Parlament auflösen. Ob er im Streit um den Sparkurs des Landes tatsächlich Brücken bauen kann, muss sich erst noch zeigen.

Ruhe an der "Emissions-Front"

Ähnlich dem Titel des Romans "Im Westen nichts Neues" von Erich Maria Remarque verhielt es sich in dieser Woche am Primärmarkt für Corporate Bonds und Financials. Sicherlich wundert sich mancher Marktbeobachter bei dem Blick auf das aktuelle Renditeniveau und der somit niedrigen Kosten einer Refinanzierung an den internationalen Kapitalmärkten über die vorherrschende Zurückhaltung. Dies hat allerdings nichts mit den aktuellen Marktverwerfungen an den Aktienmärkten und den dadurch im Fokus stehenden Gesellschaften zu tun.

Die Begebung einer Anleihe braucht stets einen zeitlichen Vorlauf (Verhandlung mit Banken und Investoren sowie Roadshows) und deshalb sind die Gründe an anderer Stelle zu suchen. Viele Emittenten haben bereits im IV. Quartal des vergangenen Jahres ihre Refinanzierungs-Hausaufgaben gemacht und haben dadurch momentan keinen Bedarf. Aber auch die damals schon befürchteten Unsicherheiten hinsichtlich der konjunkturellen Entwicklung in China, den USA und nicht zuletzt in Europa ließen die Finanzchefs zögern. Somit ist es also nicht verwunderlich, dass analog zum Romantitel nichts Neues von der "Emissions-Front" zu vermelden ist.

von: Klaus Stopp
Baader Bank AGKlaus Stopp ist der stellvertretender Leiter des Rentenhandel der Baader Bank.

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Über den Autor
 
Autor: Klaus Stopp Klaus Stopp,
Baader Bank AG

Klaus Stopp ist Head of Market Making Bonds bei der Baader Bank AG. Baader betreut an den Börsenplätzen Berlin, Frankfurt und München u.a. den Handel mit Anleihen und betreut Deutschlands führende Anleihen-Website Bondboard.

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