Italien provoziert neue Krise für die Eurozone



14:07 24.05.18

Für Clemens Fuest ist die Sache klar. Der Eurozone droht nach Überzeugung des Chefs des Münchner Ifo-Instituts eine neue Krise. Stellt doch die künftige italienische Koalitionsregierung aus Fünf-Sterne-Bewegung und der fremdenfeindlichen Lega für ihn die Grundlagen der Eurozone in Frage. Die EZB solle daher überprüfen, ob sie weiterhin italienische Staatsanleihen kaufen könne, fordert Fuest. Wieso sollte sie auch noch? Die mehr oder weniger unverblümte Forderung der Regierungsparteien in spe, die EZB möge Italien doch bitteschön möglichst 250 Mrd. € an Staatsschulden erlassen, wirkt wie ein Affront gegenüber den anderen Mitgliedern der europäischen Gemeinschaft. Und man darf gespannt sein, wen der politische Neuling Guiseppe Conte, dem am gestrigen Abend das Mandat zur Regierungsbildung erteilt wurde, als Kabinettsmitglieder aufstellen wird.

Mit dem Schuldenerlass würde auch das bisher geltende Verbot der Staatsfinanzierung durch die als unabhängig geltende Notenbank über Bord geworfen werden. Dass es überhaupt zu einer solchen Forderung kommen konnte, war nur durch den Ankauf von europäischen Staatsanleihen durch die EZB möglich. Diese Maßnahme ist bekanntlich deshalb nicht unumstritten, weil sie bereits als verdeckte Staatsfinanzierung gewertet werden kann.

Insgesamt hat die EZB auf diese Weise italienische Staatsanleihen über rund 425 Mrd. € in ihre Bücher genommen, von denen laut der Gedankenspiele von Fünf Sterne und Lega eben nun mal kurzerhand Titel im Volumen von 250 Mrd. € dem Land erlassen werden sollen. Zwar ruderte man beim angedachten Schuldenerlass durch die EZB prompt wieder zurück. Aber dass solche Szenarien überhaupt entworfen werden zeigt, wie salonfähig der Gedanke, Schulden mit einem einfachen Pinselstrich zu streichen, in Rom geworden ist. Dabei will man die Schulden eben gerade nicht durch einen allgemeinen Haircut reduzieren, da zwei Drittel der italienischen Schulden von den heimischen Banken und der eigenen Bevölkerung gehalten werden. Müssten diese einen allgemeinen Schuldenschnitt mittragen, so würden die Fünf-Sterne-Bewegung und die Lega ihre eigene Wählerklientel treffen.


Während andere Länder wie Spanien und Portugal die Zeit der Niedrigzinsen genutzt haben, ihre Schulden abzubauen, wurde dies in Italien versäumt. Dies sorgt für Druck auf den Italiener Mario Draghi an der Spitze der EZB beim weiteren Vorgehen in der Geldpolitik. Zwar wird an den Finanzmärkten noch in diesem Jahr mit einem Ende der Anleihekäufe gerechnet, aber nun könnte der Druck aus Rom dazu führen, dass Draghi am Ende womöglich versucht wäre, die expansive Geldpolitik noch beizubehalten.


Die Rolle der EZB wird aber schon jetzt an den relativ geringen Risikoprämien für italienische Staatsanleihen, die aus abwicklungstechnischen Gründen an keiner deutschen Börse gehandelt werden, deutlich. Zwar erhöhte sich der Renditespread zweijähriger italienischer Schuldentitel gegenüber Bundesanleihen bis auf ca. 0,90 Prozentpunkte (PP) und zehnjährige Bonds aus Rom rentierten zwischenzeitlich sogar rund 1,90 PP höher als vergleichbare Titel aus Berlin. Dennoch ist der Risikoaufschlag, den Italien demnach bezahlen muss, nicht so hoch, wie man ihn vielleicht erwarten könnte. Immerhin, 2011 nach der Finanzkrise lag der Spread in der Spitze bei über 5 Punkten! Das Vertrauen in den Rettungsanker namens EZB ist an den Märkten also bereits berücksichtigt, aber noch ist nicht aller Tage Abend. Aktuell haben sich die Renditespreads wieder bei ca. 0,80 PP bzw. 1,84 PP eingependelt.


Weidmann blickt in die Zukunft

Bundesbankpräsident Jens Weidmann hat nie einen Hehl daraus gemacht, dass Staatsanleihekäufe ein Notfallinstrument darstellen, um eine drohende Deflation abzuwenden. Darüber hinaus gab er stets zu bedenken, dass mit solchen Eingriffen die Grenzen zwischen Geld- und Finanzpolitik verschwimmen - zumal die Europäische Zentralbank (EZB) mit den einzelnen Notenbanken zum größten Gläubiger verschiedener Staaten mutierte. Diese Ansichten erhalten zum jetzigen Zeitpunkt ein besonderes Gewicht, da niemand vorhersagen kann, wie der an Donald Trump angelehnte Politikstil der designierten italienischen Regierung unter dem Motto „Italy First“ enden wird. Mehr Ausgaben über Schulden zu finanzieren, darin sind die Italiener schon fast Weltmeister (wenn einem schon die Teilnahme an der Fußball-Weltmeisterschaft verwehrt wurde, dann kann man sich vielleicht daran ergötzen), und die Maastricht-Kriterien stellten bisher noch für kein Land ein echtes Hindernis dar.


Ob die neue Regierung Italiens in einem solchen Fall auf die Unterstützung des amtierenden EZB-Präsidenten Mario Draghi setzt, kann nicht ausgeschlossen werden. Jedoch würde mit einem solch offensichtlichen Eingriff in die Finanzmärkte zugunsten des eigenen Herkunftslandes gegen alle geschriebenen sowie ungeschriebenen Regeln verstoßen werden. Und in Deutschland würde eine solche Maßnahme sicherlich auf wenig Gegenliebe stoßen.


Vielleicht hat Jens Weidmann auch schon daran gedacht, als er - mit Blick auf das Ende der Amtszeit von EZB-Präsident Mario Draghi - in einem Interview mit Fragen zu seiner persönlichen Zukunft konfrontiert wurde. Denn auf die Frage, ob er selbst als Nachfolger bereitstünde, sagte er: „Ich denke, jedes Mitglied im EZB-Rat sollte den Gestaltungswillen mitbringen, auch in einer anderen Rolle an der Geldpolitik mitzuwirken.“ Seiner Ansicht nach geht es auch darum, die Geldpolitik zurück in vertrautes Terrain zu führen und die geldpolitische Strategie für die Zukunft abzustecken. Ob er sich allerdings damit selbst einen Gefallen tun würde, bleibt abzuwarten. Denn manchmal hatte man in der Vergangenheit den Eindruck, dass seine besserwisserische Art nicht von allen Notenbankvertretern gutgeheißen wurde. Jedoch ist es für eine verlässliche Prognose noch zu früh und niemand kann vorhersagen, ob er in einer sich eventuell wieder zuspitzenden Euro-Finanzkrise als Stabilisator geeignet wäre.



Handelsstreit sorgt für ungeahnte Allianzen

Das muss man Cecilia Malmström lassen. Im Handelsstreit mit den USA gibt sich die EU-Handelskommissarin selbstbewusst. So wird die Europäische Union nur dann über Handelserleichterungen für US-Unternehmen verhandeln, wenn sie vollständig von den neuen Sonderzöllen auf Stahl- und Aluminiumprodukte ausgenommen wird. Allerdings hat selbst Malmström wenig Hoffnung, dass die Amerikaner das Kompromissangebot annehmen werden und somit deutet einiges darauf hin, dass die US-Regierung ab dem 1. Juni die angedrohten Zölle tatsächlich erheben wird.


Die angedachte Reaktion der EU ist somit die logische Konsequenz: Sie schaut sich nach neuen Allianzen um. Noch im Juni wird Malmström mit Neuseeland und Australien über Handelsverträge reden. Man sei ja schließlich ein gefragter Partner, wie Wirtschaftsminister Peter Altmaier sagt. Darüber hinaus hat der von D. T., dem Unberechenbaren, angezettelte Handelsstreit weitere Konsequenzen. Denn nach der EU, China und Indien kündigten nun auch Japan, Russland und die Türkei an, Vergeltungszölle gegen die USA einführen zu wollen, wie die Welthandelsorganisation (WTO) wissen ließ. Zählt man die zusätzlichen Kosten zusammen, die den USA dadurch entstehen werden, liegen diese in einer Größenordnung von jährlich 3,5 Mrd. USD. Hat sich Donald Trump also verrechnet und die Wirkung seiner Zollschranken geht nach hinten los? Die Endabrechnung steht hier noch aus, dennoch sorgt Trumps Strategie für ungeahnte Allianzen.


Inzwischen hat sich China von Trumps Drohungen beeindruckt gezeigt und eine deutliche Absenkung der Zölle auf importierte Autos avisiert. So sollen vom 1. Juli an die Zölle für in die Volksrepublik eingeführte Autos von 25% auf 15% gesenkt werden. Und davon profitieren insbesondere internationale Premiummarken, die bislang noch nicht in China produziert haben. Neben Ferrari oder Tesla zählt damit auch Porsche zu den indirekten Nutznießern Trump'scher Handelspolitik. Das war jedoch sicherlich nicht seine Intention! Aber den positiven Effekt für die deutschen Autobauer hat er via Twitter mit seinen jüngsten Äußerungen zu Zöllen auf EU-Autoimporte bereits wieder einkassiert.



Athen will sich freischwimmen

Im August ist es soweit. Dann läuft das dritte Hilfspaket für Griechenland aus, und die Regierung in Athen hofft, bis dahin das Vertrauen an den Finanzmärkten zurückgewonnen zu haben, um wieder auf eigenen Beinen stehen zu können. Mit dazu beitragen soll ein Wachstumsprogramm für eine Zeit ohne EU-Hilfen, dessen Grundpfeiler der griechische Ministerpräsident Alexis Tsipras in Athen vorgestellt hat.


Darin ist von Steuervereinfachungen (keinen Erleichterungen) die Rede. Neue Investitionen und die Anhebung des Mindestlohns von derzeit 580 € brutto für Arbeitnehmer über 25 Jahre werden versprochen. Und der Anbau von Cannabis für medizinische Zwecke soll erlaubt werden. Unter anderem sollen die Wirtschaftsbereiche Tourismus, Schifffahrt und Energie zur Ankurbelung der Konjunktur beitragen. In den nächsten Wochen will nun die Regierung noch einen umfangreichen Plan mit Privatisierungen, Regelungen für faule Kredite und anderen Reformen im staatlichen Bereich vom Parlament absegnen lassen.


Ob dies ausreicht, per August die Kapitalmärkte zu überzeugen, wird sich zeigen. Insbesondere wollen Tsipras und seine Syriza-geführte Regierung die ungeliebten Aufseher der geldgebenden europäischen Institutionen loswerden. Immerhin sind sich Regierung und Gläubiger einig, dass es in der Budgetplanung 2018 und 2019 keine Finanzierungslücke gebe, so Tsipras – ein Novum seit Beginn der Finanzkrise 2010. Griechenland hat seither 260 Mrd. € an Krediten erhalten, was dennoch die Staatsverschuldung mit 180% des BIPs auf dem höchsten Niveau in Europa hielt.


Jedenfalls hatte Tsipras bei seinen Bemühungen, weitere Schuldenerleichterungen zu erreichen, immer wieder auf Granit gebissen. Und so war es ausgerechnet eine linksgeführte Regierung, die seit 2015 teilweise harte Sparmaßnahmen durchgesetzt hat. Wie dies die Wähler goutieren, wird sich spätestens im September zeigen, wenn in Griechenland wieder gewählt wird.



US-Kongress gewährt Banken mehr Freiraum

Zehn Jahre nach der Finanzkrise lassen die USA ihre kleinen und mittleren Banken wieder an die lange Leine. Nach dem Senat stimmte nun auch das US-Repräsentantenhaus für Änderungen am Dodd-Frank-Gesetz, mit dem als Folge der Finanzkrise die Institute stärker reguliert worden waren.


Mit der nun vollzogenen Änderung wird der Wert, ab dem eine Bank als systemrelevant eingestuft und deshalb strenger überwacht wird, von 50 Mrd. USD auf eine Bilanzsumme von 250 Mrd. USD angehoben. Damit wird die von Barack Obama eingeführte Dodd-Frank-Regel erheblich eingeschränkt, aber nicht völlig zurückgenommen. So bleiben die Befugnisse der mit dem Dodd-Frank-Gesetz eingeführten Verbraucheraufsicht erhalten.


Außerdem dürfen Großbanken weiterhin zum Schutz der Kundeneinlagen keinen Handel auf eigene Rechnung betreiben. Dieses Verbot, das in der sogenannten Volcker Rule begründet ist, ist Wall Street-Banken schon seit längerer Zeit ein Dorn im Auge. Die US-Notenbank Fed sowie weitere Behörden erarbeiten derzeit einen Vorschlag für eine Lockerung der „Volcker Rule 2.02". Ob nun eine laschere Regulierung zu höheren Risiken für Banken und Verbraucher führen wird, muss die Zukunft zeigen.



Die graduelle Zinsnormalisierung geht weiter

Schon im Juni auf der nächsten Fed-Sitzung wird es zu einer weiteren Zinsanhebung in den USA kommen. So jedenfalls interpretieren die Analysten das gestern veröffentlichte Fed-Protokoll der Mai-Sitzung.


Darin ist zu lesen, dass die Notenbanker bei anhaltend guten Konjunkturaussichten die Zügel bald wieder anziehen werden. Damit scheint der Wechsel weg von der konjunkturstimulierenden Geldpolitik vorprogrammiert zu sein. Im Mittelpunkt der Notenbankpolitik wird also zukünftig nur noch das Bestreben stehen, die Wirtschaft auf einem nachhaltigen Wachstumskurs zu halten.


Am 13. Juni werden wir nach Abschluss des zweitägigen Meetings schlauer sein!





Deutsche Telekom und Innogy

Das größte Telekommunikationsunternehmen Europas mit Sitz in Bonn, die Deutsche Telekom, hat in dieser Woche mittels vier Anleihen 2,9 Mrd. € refinanziert und hierzu den Investoren unterschiedliche Laufzeiten und Zinssätze angeboten. Die Mindeststückelung wurde für all diese Bonds auf 1.000 € festgesetzt, was zumindest auch Privatanlegern die Möglichkeit eines Investments gibt.


Die kürzeste Laufzeit (01.12.2022 / XS1828028677) wurde mit einem 400 Mio. € schweren Floater (3 Monats-Euribor + 35 bps) zu pari abgedeckt. Sollte allerdings Interesse an einem festen Kupon bestehen, so besteht auch die Möglichkeit einer Investition in eine zweite Tranche über 500 Mio. € (XS1828032513) mit einem jährlichen Kupon i.H.v. 0,625%, die bei +35 bps über Mid Swap gepreist wurde, was einem Preis von 99,753% entsprach. Jeweils 1 Mrd. € wurde mit den restlichen beiden Anleihen eingenommen. Hierbei wird für die Laufzeit 01.12.2025 (XS1828032786) ein Kupon von 1,375% und für die Gattung mit der Endfälligkeit am 01.12.2029 (XS1828033834) ein jährlicher Kupon von 2% festgeschrieben. Bei der 2025er Fälligkeit erfolgte das Pricing bei 99,825% (+63 bps über Mid Swap) und bei der 2029er Fälligkeit bei 99,325% (+90 bps über Mid Swap).


Zusätzlich können Interessierte ihr Geld auch in zwei Bonds der börsennotierten Tochtergesellschaft des deutschen Energieversorgers RWE, der Innogy SE, anlegen. Hierzu wurden Anleihen über jeweils 500 Mio. € mit festen Kupons und Laufzeiten von 4,5 (30.11.2022) sowie 8 Jahren (30.05.2026) und ebenfalls einer Mindeststückelung von 1.000 € emittiert. Die kürzere Laufzeit (XS1829217428) verfügt über einen jährlichen Kupon von 0,75% und wurde bei 99,798% gepreist (+102,1 bps über Bunds). Die Fälligkeit 2026 (XS1829217345) ist mit einem Kupon von 1,625% ausgestattet worden. Das Pricing erfolgte mit 99,874%, was einem Emissionsspread von +138,4 bps über Bunds entsprach.



Wie ein aufgescheuchter Hühnerhaufen

So viel Aufmerksamkeit haben die Bondhändler der italienischen Regierung schon lange nicht mehr geschenkt und niemand vermag zu prognostizieren, wann die Aufwinde für das Sorgenbarometer der Eurozone abflachen. Zu vielfältig sind die negativen Meldungen, welche die Flucht in den sicheren Hafen befeuern. Da sind einerseits die schwächeren Konjunkturdaten der Eurozone und andererseits die protektionistischen Bestrebungen im Welthandel. Aber auch die Inhalte der Koalitionsvereinbarung in Italien lassen die Sorgenfalten nicht verschwinden. Jedoch haben im Fahrwasser „steigender Renditen in Italien“ auch andere Peripheriestaaten etwas Federn lassen müssen (z.B. Portugal, aber Spanien konnte sich hingegen diesem Trend bisher entziehen) und die meisten Kernländer profitierten von dieser neuen Risikobewertung. Ob aber die Worte des EZB-Direktors Benoit Coeure Gehör finden werden, der Italien zur Einhaltung der Haushaltsregeln ermahnte und zugleich anmerkte, dass es insbesondere bei allen Handlungen darum gehe, die Glaubwürdigkeit in den Euro zu bewahren, bleibt abzuwarten.


In Ermangelung eines klaren Trends wird oftmals gerne auf die Charttechnik verwiesen, aber ob das bei diesen Rahmenbedingungen hilfreich sein wird, muss jeder Investor für sich entscheiden. Um die eigene Markteinschätzung abzusichern, kann dennoch die Kenntnis der Unterstützungs- und Widerstandslinien nützlich sein. So wurde die bisherige Widerstandslinie bei ca. 159,50% überwunden und die Rendite der 10-jährigen Bunds bei ca. 0,50% getestet, was in etwa einem Euro-Bund-Future von 159,75% entspricht. Die nächste Hürde stellt nun die psychologisch wichtige 160%-Marke dar. Sollte allerdings der „italienische Wolf“ etwas Kreide fressen, so wäre theoretisch eine Reaktion bis auf den Ausgangspunkt der Aufwärtsbewegung am vergangenen Freitag bei 157,80% möglich. Dennoch sollte man sich nicht allzu große Hoffnung machen, dieses Niveau in Kürze wieder zu erreichen. Zumal vieles im Rentenmarkt an einen aufgescheuchten Hühnerhaufen erinnert.


Aktuell notiert das Rentenbarometer bei ca. 159,58%, was einer 10-Jahres-Rendite für Bunds von ca. 0,51% entspricht.



BundesSchätze technisch unterzeichnet

In dieser in Europa verkürzten Handelswoche waren von den Eurostaaten lediglich die Slowakei und Deutschland am Markt aktiv. So stockte der mitteleuropäische Staat mit der Hauptstadt Bratislava zwei Altemissionen (A1ZB9Q / 2029 ; A19QRP / 2047) auf und die Finanzagentur des Bundes offerierte neue 2-jährige Bundesschatzanweisungen (110472) im Volumen von 5 Mrd. €. Jedoch konnte diese Laufzeit nicht von der Flucht in den sicheren Hafen profitieren und so wurden lediglich Kaufaufträge für nominal 3,941 Mrd. € aufgegeben. Die Zuteilung von 3,856 Mrd. € erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von (minus) -0,58% und die restlichen 1,144 Mrd. € wurden zur Marktpflege umgebucht.


In den USA wurden im Laufe der Woche neben den üblichen Geldmarkttiteln (4 und 52 Wochen sowie 3 und 6 Monate) im Gegenwert von 161 Mrd. USD auch noch zwei Tranchen mit einer Laufzeit von 2 Jahren sowie T-Notes mit einer Endfälligkeit in 5 bzw. 7 Jahren für insgesamt nochmals 115 Mrd. USD interessierten Investoren angeboten.



Der Euro im Würgegriff Italiens

Im Fußball kommt es vor, dass sich der krasse Außenseiter gegen den Favoriten durchsetzt und Titel gewinnt. Das ist nicht die Regel, aber eine Ausnahmeerscheinung, die ab und an vorkommt.


Am Devisenmarkt ist beim Währungspaar EUR/USD die Favoritenrolle derzeit klar verteilt. Seit einigen Wochen hat die US-Valuta ihre Favoritenstellung zum Euro stetig ausgebaut, was gut für das Ego von D.T., dem Unberechenbaren, aber schlecht für das US-Handelsbilanzdefizit ist. Die europäische Gemeinschaftswährung markierte in der jüngsten Vergangenheit immer wieder neue Tiefs, und so auch in dieser Handelswoche. Die Einheitswährung fiel zeitweise bis auf 1,1676 USD zurück, dem niedrigsten Wert seit Mitte November vergangenen Jahres. Damit setzt der Euro seinen seit Mitte April eingeleiteten Abwärtstrend fort. Zum damaligen Zeitpunkt notierte dieser noch bei Wechselkursen von ca. 1,24 USD. Die politischen Krisenherde innerhalb sowie außerhalb Europas setzen der gemeinsamen Währung weiterhin zu, wobei die politische Unsicherheit in Italien wie eine Bleiweste auf den Euro wirkt. Nach der gestrigen Veröffentlichung der FOMC-Minutes und vor der heutigen des EZB-Protokolls handelt der Euro zur Stunde bei ca. 1,1715 USD.


Hatten in der Vorwoche verschiedene Investoren noch damit gerechnet, dass sich die Lage in der Türkei etwas beruhigen wird, so wurde die Erwartung ad absurdum geführt. Die Währung des Landes befindet sich weiterhin im freien Fall und somit wurden die Allzeittiefs nochmals deutlich unterboten. Der Euro handelte zwischenzeitlich bei 5,7689 TRY, nachdem er vor Wochenfrist bereits mit 5,3250 TRY neue Höchststände erreicht hatte. Für den US-Dollar wurden im High Wechselkurse von 4,9253 TRY erreicht. Am gestrigen Abend hat aber auch die türkische Notenbank auf einer Krisensitzung mit einer Leitzinsanhebung von bislang 13,5% auf 16,5% dem Kursverfall vorläufig ein Ende gesetzt. Aktuell handeln der Euro bei ca. 5,50 TRY und der US-Dollar bei ca. 4,68 TRY.


In einer verkürzten Handelswoche waren es erneut Anleihen lautend auf türkische Lira, welche die Umsatzstatistik anführten. Daneben waren es Währungsanleihen auf US-Dollar, südafrikanische Rand, russische Rubel sowie auch australische Dollar, die Handelsaktivitäten aufwiesen.


Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.bondboard.de


Disclaimer

Die Baader Bank AG ist eine der führenden Investmentbanken für die DACH-Region (Deutschland, Österreich, Schweiz) und Marktführer im Handel von Finanzinstrumenten.

Als Market Maker ist die Bank für die börsliche und außerbörsliche Preisfindung von über 800.000 Finanzinstrumenten verantwortlich.

Im Investment Banking entwickelt sie Finanzierungslösungen für Unternehmen und bietet institutionellen Anlegern umfassende Dienstleistungen beim Vertrieb und dem Handel von Aktien, Anleihen und Derivaten.


Herausgeber:

Baader Bank AG

Weihenstephaner Str. 4

85716 Unterschleißheim

Deutschland

www.baaderbank.de


Redaktion:

Robert Halver,

Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG

Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG


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Über den Autor
 
Autor: Klaus Stopp Klaus Stopp,
Baader Bank AG

Klaus Stopp ist Head of Market Making Bonds bei der Baader Bank AG. Baader betreut an den Börsenplätzen Berlin, Frankfurt und München u.a. den Handel mit Anleihen und betreut Deutschlands führende Anleihen-Website Bondboard.

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