Revolut: Analyst Altmann sieht faires Niveau unter der letzten Runde

Erzählt wird Revolut als Europas größte Digitalbank mit mehr als 80 Millionen Kunden, frischen Vollbanklizenzen und einer letzten Bewertung von 121,1 Milliarden Dollar.

Darunter liegt ein Dienstag im Oktober, an dem eine Stromstörung in der Londoner Google-Cloud-Region Kartenzahlungen und App-Zugang für Stunden lahmlegte, nur Wochen nach einem Datenvorfall im September. Wie viel dieser Preis voraussetzt und was ein solcher Ausfall daran ändert, bespricht die Redaktion mit Eduard Altmann.

Stock World Redaktion: Wie viel echtes Geschäft steckt in einer Bewertung von 121,1 Milliarden Dollar, und wie viel ist Vorschuss?

Eduard Altmann: Ich fange beim Verlustszenario an, weil es hier ehrlicher ist als die Fantasie. Revolut ist nicht börsennotiert. Es gibt also keinen täglichen Preis, der einem widerspricht, die Zahl stammt aus einer Finanzierungsrunde, und in solchen Runden wird Wachstum gekauft.

Was steckt drin? Im Kern die Wette, dass Revolut von der zweiten Karte im Portemonnaie zur Hausbank aufsteigt. Das Geschäft dahinter ist vorzeigbar: Elf Produktlinien mit jeweils mehr als 100 Millionen Pfund Jahresumsatz baut niemand aus Versehen. Damit messe ich allerdings die Breite der Nutzung.

Über die Tiefe sagt das wenig, denn die Wechselkosten sind moderat und viele Kunden führen die App neben ihrem eigentlichen Konto. Wenn ich mich irre und der Sprung zur Hauptbank ausbleibt, zahlt man für ein sehr gutes Zahlungs- und Handelsprodukt einen Bankenpreis.

Stock World Redaktion: Am 20. Oktober meldete die Statusseite 28 Dienste als teilweise gestört, von der Anmeldung bis zum Live-Support. Wie schwer wiegt dieser Ausfall für Ihre Sicht?

Eduard Altmann: Erst einmal die Trennung, die mir wichtig ist. Der Stromausfall in der Londoner Google-Region kam von außen, Lloyds und HSBC hingen genauso drin, das gehört zum Umfeld. Eigene Leistung ist dagegen, wie man sich aufstellt.

Wenn auf einen Schlag Kartenzahlung, Überweisung, Umtausch und Aktienhandel stocken, hing zu viel an einem Ort. Für eine klassische Bank ist so etwas ärgerlich. Für Revolut ist es heikler, weil die App das ganze Produkt ist und es keine Filiale als Ausweichstelle gibt.

Und der Vorfall kommt nach dem Datenvorfall im September. Ein einzelner Ausfall kostet wenig. Die Wiederholung kostet viel, weil sie genau die Frage berührt, an der die Bewertung hängt: Legt jemand sein Gehalt auf ein Konto, das an einem Dienstag nicht zahlt?

Stock World Redaktion: Sie sagen, „die Wiederholung kostet viel“. Lloyds und HSBC fielen aber genauso aus. Wohin sollen verärgerte Kunden denn wechseln, wenn alle am selben Netz hängen?

Eduard Altmann: Kurzfristig nirgendwohin, da haben Sie recht. Bei Lloyds bleibt man allerdings oft aus Gewohnheit, bei Revolut bleibt man, weil bisher alles reibungslos lief. Wer seinen Vorsprung auf Bequemlichkeit baut, hat weniger Polster, wenn die Bequemlichkeit einmal ausfällt.

Stock World Redaktion: Dann unterschätzen Sie die Lizenzen. Allein die britische Vollbanklizenz hat über drei Jahre gedauert, und erst sie bringt den Einlagenschutz. Ist genau diese Barriere nicht der Hebel zur Hausbank?

Eduard Altmann: Ich unterschätze sie nicht, ich frage, was daraus folgt. Lizenzen erlauben viel und beweisen noch nichts. Gegen neue Fintechs und auch gegen Monzo oder N26 hilft so eine Hürde, keine Frage.

Ob der Kunde deshalb sein Gehalt umzieht, ist eine ganz andere Baustelle. Wer behauptet, die Lizenz mache aus dem App-Nutzer automatisch einen Hausbankkunden, sollte mir zeigen, wo das schon passiert. Belegt ist es bisher nicht.

Meine Bedingung ist schlicht: Die 121 Milliarden sind erst gedeckt, wenn in Großbritannien nach Einführung des Einlagenschutzes ein spürbarer Teil der Kunden sein Gehaltskonto umstellt und dort Kredite aufnimmt. Solange das offen ist, bezahlt man die Lizenz im Voraus.

Stock World Redaktion: Die Investoren der letzten Runde hatten Einblick in die Bücher und kamen trotzdem auf 121,1 Milliarden Dollar. Warum sollte Ihre Skepsis von außen mehr wiegen?

Eduard Altmann: Muss sie gar nicht. Nur hat eine Finanzierungsrunde eine eingebaute Schieflage: Wer einsteigt, will seinen Preis rechtfertigen, und eine Gegenseite, die täglich verkaufen kann, gibt es nicht. Hinzu kommt das Investitionsprogramm von 13 Milliarden Dollar für die Infrastruktur. Das zeigt Ehrgeiz, es zeigt aber auch, wie viel Geld noch in Belege fließen muss.

Mein faires Niveau liegt deshalb spürbar unter der letzten Runde. Wo ich falschliegen könnte, kann ich ziemlich genau benennen. Ich erwarte, dass September und Oktober in der Kundenentwicklung Spuren hinterlassen.

Bleibt diese Delle aus und wächst die Zahl über die 80 Millionen hinaus, als wäre nichts gewesen, dann habe ich die Zerbrechlichkeit des Vertrauens überschätzt. Dann wäre die Bindung stärker, als die moderaten Wechselkosten vermuten lassen, und ich müsste meine Rechnung neu aufmachen.

Stock World Redaktion: Sie knüpfen die 121 Milliarden an die Bedingung, dass in Großbritannien ein spürbarer Teil der Kunden sein Gehaltskonto umstellt. Solange das nicht belegt ist: Ist die Bewertung für Sie zu hoch oder vertretbar?

Eduard Altmann: Zu hoch, und vor allem schief verteilt. Läuft alles nach Plan, bekommt man ungefähr das, was der Preis längst unterstellt. Bleibt die Gehaltskonto-Frage offen oder folgt ein dritter Vorfall, fehlt das Fundament, auf dem die Zahl steht.

Ich halte Revolut für eines der stärksten Geschäfte in Europas Bankenlandschaft, das will ich gar nicht wegdiskutieren. Bezahlt wird allerdings ein Ziel, das erst noch erreicht werden muss. Und dass die Schwachstelle diesmal in einem Londoner Rechenzentrum saß, macht diese Rechnung nicht freundlicher.